И вот так это произошло! Подавляющее большинство людей, имеющих хоть какое-то отношение к российской экономике и финансовым рынкам, давно ждали этого момента и очень волновались. Наконец, дождались: российский Центральный банк впервые с 2022 года снизил базовую процентную ставку, официально открыв цикл мягкой денежно-кредитной политики (ДКП).
Снижение ставки составляет всего лишь символический один процентный пункт (с 21% до 20%), что едва заметно при текущих процентных ставках, но это неважно. Важно то, что борьба с ускоряющейся инфляцией, которую центральный банк ведет с лета 2023 года, вышла на последний этап.
Еще более ярко это послание Эльвира Набиуллина донесла на пресс-конференции после заседания. Председателю Центробанка был задан следующий вопрос: «Какое музыкальное произведение, по вашему мнению, лучше всего отражает текущую инфляционную ситуацию в России? Может быть, «Патриотическая песня», «Ода к радости» или «Тоска», или даже «Реквием»? В целом, мы сейчас в миноре или уже вошли в мажор?» Набиуллина уверенно ответила: «Девятая симфония Бетховена».
Напомним, Девятая симфония Бетховена является смысловым продолжением «Героической симфонии», в которой композитор создал монументальный, эпический образ борьбы и победы, в финале которой звучит «Ода к радости».
Мы считаем, что сравнение нынешней инфляционной ситуации с Девятой симфонией, проведенное Центробанком, намекает на скорую победу над инфляцией, которая станет результатом героической борьбы последних двух лет.
Или, как выразился ранее автор MMI на канале TG (до заседания центрального банка), мы являемся свидетелями «победы денежно-кредитной политики», когда жесткая денежно-кредитная политика приносит свои плоды.
Чем объясняется такой оптимизм? Почему центральный банк начал цикл снижения ставок именно сейчас, а не на апрельских или июльских контрольных заседаниях? (Обратите внимание, что июньское заседание было специальным; макропрогнозы не обновляются по результатам заседания; они обновляются на контрольных заседаниях.) Давайте выясним.
Текущую ситуацию с инфляцией мы подробно описали в статье, опубликованной накануне апрельского заседания центрального банка. Основные моменты следующие.
инфляция резко снизилась за последние несколько месяцев, даже быстрее, чем ожидали регуляторы (в дальнейшем, когда мы говорим об инфляции, мы имеем в виду текущий уровень инфляции, который является показателем в формате «помесячно, в годовом исчислении, с поправкой на сезонность»; аббревиатура SAAR — Seasonally Adjusted Annual Rate).
Однако замедление инфляции базируется на хрупком фундаменте укрепления рубля. Аналитики Центробанка подсчитали, что если этот фактор будет устранен, то инфляция в первые три месяца текущего года стабилизируется на уровне около 10% в годовом исчислении, что существенно ниже пика в ноябре-декабре прошлого года, но все равно неприемлемо высоко.
Из этого следует, что если рубль продолжит дешеветь, инфляция вернется в полную силу. Особенно с учетом того, что уровень безработицы продолжает оставаться близким к историческому минимуму, а инфляционные ожидания в апреле выросли. Принимая во внимание все эти факторы, мы не ожидаем, что Центробанк существенно смягчит денежно-кредитную политику после апрельского заседания по поддержке.
Это в значительной степени то, что произошло. Процентные ставки остаются на уровне 21 процента, а сигналы о будущем направлении денежно-кредитной политики ослабли лишь поверхностно.
В заявлении исключена возможность дальнейшего повышения ставок, однако вероятность повышения ставок все еще сохраняется в макроэкономическом прогнозе, опубликованном после встречи: ожидается, что средняя базовая процентная ставка к концу 2025 года составит от 19,5% до 21,5%.
Данный диапазон не отличается существенно от соответствующего диапазона в февральском макропрогнозе; он лишь сужает последний, учитывая, что рост за первые четыре месяца года составил 21%.
Давайте кратко изложим то, что мы узнали в ходе заседания центрального банка в апреле-мае.
Текущий уровень инфляции еще больше замедлился - с 7,0% в марте до 6,2% на конец апреля (в годовом исчислении); в мае, согласно еженедельным оперативным данным, тенденция замедления инфляции продолжилась. Несмотря на это, инфляционные ожидания населения еще больше выросли - достигнув 13,4% в мае, 13,1% в апреле и 12,9% в марте%.
Сочетание замедления инфляции и роста IO неудивительно. Во-первых, люди понимают, что снижение инфляции является результатом укрепления рубля, и большинство аналитиков и общественности считают, что это лишь временное явление.
Во-вторых, инфляция на непродовольственные товары, особенно товары длительного пользования, замедляется.
Цены на них, как правило, снижаются, но в повседневной жизни мало кто это замечает: мы не покупаем новый телевизор или компьютер каждый день и даже не каждый месяц.
Однако рост цен на продукты питания и особенно на услуги был достаточно сильным. Поэтому текущий уровень инфляции «услуг без учета ЖКХ» за первые четыре месяца текущего года составил 13,2%, 10,4%, 11,9% и 16,5% соответственно (в годовом исчислении.
«Услуги без учета ЖКХ» являются лучшим индикатором текущей инфляции, чем просто «услуги», поскольку цены на ЖКХ обычно резко меняются один или два раза в год по всей стране в одно и то же время (январь и июль), и такие «разовые» повышения серьезно искажают картину и затрудняют выявление тенденции.
Кстати, с 1 июля этого года средняя стоимость электроэнергии для нужд ЖКХ по стране вырастет на 11,9%, что выше прогнозов, о чем также стало известно регулятору по итогам апрельского заседания.
Мы также отмечаем опубликованные в мае Росстатом данные по рынку труда за март, которые показали, что уровень безработицы в марте снизился до рекордно низкого уровня в 2,3% после небольшого скачка до 2,4% в январе и феврале (подробнее здесь).
Опубликованные в прошлую пятницу (почти одновременно с заседанием центрального банка) апрельские данные подтвердили, что уровень безработицы остается на рекордно низком уровне в 2,3%.
Что касается экономического роста, то в первом квартале этого года он замедлился.
Обратите внимание: Цб повысил ключевую ставку - что это значит для простых людей?.
Если посмотреть на квартальные данные, то рост ВВП даже стал отрицательным, но это в основном из-за эффекта базы — в последнем квартале прошлого года был кратковременный всплеск роста ВВП (мы подробно это объясняем).Тем не менее, неоспоримым фактом является замедление темпов экономического роста в первом квартале. Однако есть основания полагать, что во втором квартале ситуация улучшилась. Об этом свидетельствуют опережающие индикаторы, такие как индекс деловой активности PMI. Таким образом, после двух месяцев застоя российская деловая активность в мае вернулась в «зону роста» (выше 50). Индексы PMI для обрабатывающей промышленности и сферы услуг составили 50,2 и 52,2 соответственно по сравнению с 49,3 и 50,1 в апреле.
Потребительское кредитование продолжает сокращаться, что, по нашему мнению, хорошо. Но бизнес-кредитование восстановилось после спада в декабре-феврале (который был в значительной степени обусловлен большим ростом государственных расходов).
Наиболее показательным параметром для понимания динамики корпоративного кредитования является совокупная задолженность компаний, которая включает в себя не только банковские кредиты, но и корпоративные облигации, поскольку эти две формы финансирования для компаний являются взаимозаменяемыми. В марте объем такой задолженности увеличился на 0,7 трлн руб. (или 0,7%), а в апреле прирост составил около 1 трлн руб. (месячный прирост 1,1).
Много это или мало? Для сравнения: за весь 2024 год совокупный корпоративный долг увеличился на 13,8 трлн руб. (+17,7%), а за 2023 год — на 12,4 трлн руб. (+19,1%). Но надо учитывать, что в эти годы мы пережили кредитный бум. Поэтому давайте посмотрим на данные за 2019 год — это последний год, когда экономическая ситуация не была искажена «особыми» факторами вроде пандемии и санкций, а уровень инфляции был близок к целевому показателю ЦБ.
По итогам 2019 года совокупный объем корпоративного долга увеличился примерно на 1,6 трлн рублей (+4,8%). На этом фоне ежемесячный темп прироста совокупного корпоративного долга в апреле текущего года составил 1,1%, что является удовлетворительным.
Однако финансовая устойчивость российских предприятий реального сектора экономики ухудшилась, но катастрофы пока не произошло. Так, в Оценке финансовой устойчивости, охватывающей шесть месяцев с четвертого квартала 2024 года по первый квартал 2025 года, опубликованной регулятором в конце мая, мы видим, что: «…долг проблемных предприятий (на конец 2024 года — ТК) составляет 8% от выборочной задолженности (на конец 2023 года — 5%). Чувствительность корпоративного сектора к высоким процентным ставкам возросла, но в целом предприятия сохранили финансовую устойчивость».
Принимая во внимание все вышесказанное, можно предположить, что наша экономика находится в более или менее нормальном состоянии, по крайней мере, если рассматривать ее в целом, а не отдельные секторы.
Как регуляторы объясняют решение начать снижать ставки сейчас? Почему снижение ставки в апреле было преждевременным, а к июню, примерно при тех же условиях, снижение ставки уже было возможно?
Центральный банк заявил, что главное отличие текущей ситуации от апрельской заключается в том, что регуляторы теперь более уверены в том, что укрепление рубля обусловлено в основном жесткой денежно-кредитной политикой, а не геополитическим оптимизмом, а это значит, что можно предположить, что укрепление рубля будет устойчивым.
Другими словами, даже если «геополитические надежды» не подтвердятся (что мы рассматриваем в качестве базового сценария), рубль существенно не обесценится, а значит, инфляция не начнет ускоряться под влиянием обменного курса.
Однако Центробанк признал, что при определенных обстоятельствах инфляция может снова вырасти. В этом случае регулятор готов снова повысить процентные ставки, об этом Эльвира Набиуллина заявила на пресс-конференции.
В целом тон пресс-конференции после июньского заседания был решительно ястребиным. Очевидно, что регуляторы хотят избежать повторения ошибок первой половины прошлого года, когда в ожидании быстрого снижения ставок люди и предприятия начали вести себя так, будто ставки уже были снижены, а инфляция снова ускорилась.
Особенно, когда предприятия в то время брали кредиты по плавающим ставкам, они впоследствии об этом жалели.
Чтобы избежать повторения тех же ошибок, глава центрального банка неоднократно подчеркивал на пресс-конференции, что регулятор будет сохранять жесткую денежно-кредитную политику для сдерживания инфляции столько времени, сколько потребуется; начало цикла снижения процентных ставок не означает, что процентные ставки будут снижаться на каждом заседании в будущем; если риск инфляции станет реальностью, регулятор готов снова повысить процентные ставки.
Поэтому июньское заседание Центробанка не следует рассматривать как некую веху, разделяющую нашу экономику и финансовые рынки на «до» и «после».
Несмотря на «триумфальное настроение» на этом заседании, центральный банк намерен в дальнейшем двигаться медленно и осторожно. Не будет резкого изменения направления денежно-кредитной политики.
Авторская версия статьи посвящена СП.
Больше интересных статей здесь: Экономика.
Источник статьи: На заседании в минувшую пятницу ЦБ снизил ключевую ставку впервые с 2022 года — но «Оду к радости» исполнять пока рано.